今年前三季连续亏损的嘉凯城（000918.SZ）再次启动信托融资。11月13日上午，本报记者从中融信托第三方代销公司一内部人士处获悉，嘉凯城联合中融信托拟发行8亿元信托，期限两年，成本在9%-10.5%之间。该笔资金将用来支持湖州项目建设。

    嘉凯城旗下多个信托融资将在明年一季度集中兑付，同时还有大笔一年内应付长期借款年底到期。据其2012年年中报数据，包括五矿国际信托有限公司、昆仑信托有限责任公司在内的5只信托均将在8个月内到期，共计22.6亿元。

    这只是其负债的一小部分。据2012年中报，嘉凯城一年内到期的非流动负债为32.20亿元，较年初增长327.12%，而嘉凯城截至上半年的账面资金仅有17亿元。2012年上半年，嘉凯城净利润同比下降4601%，上半年负债总计达到207.22亿元，其中，1年内到期的非流动负债，短期借款达35.72亿元。嘉凯城扣除预收账款后的真实资产负债率为69.8%，净负债率高达234.2%。

    短期负债的激增源于嘉凯城的银行借款、大股东借款及委托贷款以及频繁的信托贷款。去年至今，嘉凯城先后向华鑫信托、联华信托、五矿信托、上海信托、昆仑信托等融资超过30亿元，多数已经在14％-15％的高信托成本水平上，这也导致其今年一季度财务费用较上年同期增长206.43％。

    在融资遇阻、过高短期债务倒逼下，嘉凯城只有选择全线大幅折扣售房，弥补资金缺口。

    今年10月前后，旗下嘉业、中凯、名城品牌项目开始持续降价促销。据上海搜房网提供的数据，嘉凯城旗下中凯系列项目上海徐汇中凯城市之光[最新消息 价格 户型 点评]从7月开始连续两个月持续下调售价，降价幅度约为26%。7月以来，嘉凯城旗下嘉业系列无锡项目、名城系列青岛项目给出过最高50%的大幅折扣。嘉凯城青岛时代城9月开始打折幅度超过60%，此前售价一直维持在18000元/平方米，最新售价仅为6230元/平方米。

    但大幅降价并没带来足够回笼资金。据上海房管局官方数据，上海徐汇中凯城市之光7月推出折扣后，销售率同比6月涨40%。但8月、9月份销售率没有出现明显上涨。以无锡打折项目嘉业国际城[最新消息 价格 户型 点评]为例，该项目2011年11月预售650套房源，经过新一轮5折销售，去化率依然不足6成。

    长久以来，嘉凯城主打中高端项目，且项目大部分集中于长三角地区。而上海、南京、杭州、苏州、无锡等地实施的限购令，直接带来嘉凯城销售的寒冬。嘉凯城土地储备中80%以上都位于限购区域内。2011年，公司120亿元的推货量只卖出39.45亿元，去化率仅为33%。

    去化不良导致了嘉凯城的存货压顶，去年年底其存货为183.61亿元，比去年同期增加40.49％。由此，业绩的下滑自然在预料之中。2010年，嘉凯城实现净利润11.15亿元，2011年净利润仅为2.06亿元，同比大减81.52％。从半年报可能的亏损情况来看，今年的业绩不容乐观。

    一位业内人士分析，对市场形势的判断失误，尤其是城市综合体的资金沉淀，加剧了嘉凯城的亏损。2010年宏观调控突然到来，嘉凯城却在当年拿下了青岛和武汉等多个超级大盘，其中青岛旧城改造项目占地面积达120.39万平方米，总建筑面积达193万平方米；武汉巴登城规划的建设用地面积为6700亩，规划可建地上面积130万平方米。

    嘉凯城的下滑之路：综合体帮倒忙

   2011年3月份嘉凯城以14.5亿元拿下杭州商业综合体地块后，又拿了武汉和杭州两处地块。在青岛项目上，嘉凯城引入了战略合作伙伴浙信地产共同受让该项目单一资金信托股权，以缓解自身的压力与风险。

    2011年，嘉凯城原计划新开工面积148万平方米，但实际开工面积只完成了34.14万平方米。2012年，嘉凯城将开工面积调回至88万平方米。公司的肉身已日益沉重，腾挪空间日渐狭窄。

    运营团队的掣肘同样是嘉凯城的死穴。2009年10月18日，嘉凯城由浙商集团牵头，重组国际嘉业、中凯集团、名城集团3家地产公司并借壳*ST亚华上市。由于上述3家企业并未良好整合，内部复杂的人事关系制约着嘉凯城的发展，内耗严重，中高层动荡。

    借壳上市并没有给公司带来顺畅的融资渠道，相反正是由于大量借款，公司对外担保额也随之增加，2011年嘉凯城对外担保比例已上升至88.76%。今年年初，嘉凯城又宣布2012年计划增加对控股公司担保额度66.6亿元，远远超过其净资产。嘉凯城新旧对外担保总额将达到净资产的261.69％。

    嘉凯城或许可为当下一批发展势头较好的中小房企提供借鉴。